本期主题：行业净息差或已过低点

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2023年Q1，上市银行资产质量、规模增长、投资收益表现亮眼，净息差与手续费及佣金收入表现较弱。由于手续费及佣金净收入影响面明显窄于净息差，现阶段净息差对行业经营造成的短板效应更明显。测算上市银行整体净息差由1.93%（2022年Q4）降至1.75%（2023年Q1），国有行/股份行/城商行/农商行分别至1.73%/1.83%/1.65%/1.85%。2023年Q1净息差18bp降幅高于我们此前基于中长期重定价因素的10bp左右的预期，超预期因素包括：

1）供给端竞争激烈致小微普惠贷款利率下降明显；2）个人住房贷款需求较弱，利率水平在下限动态调整机制下进一步下降；3）负债结构中定期存款占比继续上升。

结合最新形势，我们认为一季度大概率是息差底部，依据在于：

1）资产端：3月企业贷款加权平均利率率先企稳，资产端收益率主要拖累项是小微普惠贷款及个人住房贷款。近期监管对信贷投放的引导力度边际减弱，小微普惠领域竞争秩序向市场化回归有望明显降低贷款收益率下行压力。2023年Q1住房贷款利率下降更多体现去年年底住房贷款利率下限动态调整效果，当前水平已降至统计以来新低，与一般贷款利差大幅收窄。

2）负债端：即使存款压力较大的银行也于近期下调存款利率，存款利率下调面扩大对负债端成本缓解效果将在二季度有更多体现。此外，表外回表高峰已过，叠加居民消费及企业经营活力有上升预期，定期存款占比上升趋势有望明显放缓。

银行业投资观点：行情扩散具备基础条件

宏观经济复苏是我们看好银行板块的底层逻辑，并建议依据PMI与市场利率等指标来把握板块行情。4月PMI明显转弱，但银行板块在低估值国有行及股份制银行的带动下仍然表现强势。实际上，低估值的国有行及股份制银行的上涨行情已持续两个多月。我们认为，当前市场表现逐步体现行业基本面与估值长期极限背离后的价值回归，对于行情的持续性和广泛性可以更乐观一些。结合银行基本面和估值来看，净息差见底后再无后顾之忧，估值水平处于低位且经营指标靠前的银行并不局限在近期上涨较好的细分领域，这意味着行情具备从大型银行向中小银行扩散的基础。我们建议重点关注：常熟银行、宁波银行、苏州银行、江苏银行。

行情跟踪：2023/04/03-2023/05/05，银行指数（中信）上涨8.62%，沪深300指数下跌0.84%。

子板块中，国有行、股份行、城商行、农商行指数分别+16.30%、+5.59%、+6.38%、+6.66%。

国有行与低估值股份行表现靠前，中信银行（+26.52%）、邮储银行（+23.01%）、中国银行（+20.71%）、民生银行（+20.29%）、交通银行（+18.00%）表现前五。至2023/05/05，银行指数（中信）PE（TTM）为5.13倍，PB（MRQ）为0.58倍，均位于历史低位附近。将超过不良余额部分的拨备还原为净资产后，上市银行整体PB（MRQ）为0.51倍，该估值水平隐含不良率为4.87%，较账面不良率高3.6个百分点。

风险提示：地产领域风险明显上升；宏观经济快速下行；宏观经济低迷触发连续降息；东部地区信贷需求明显转弱。